许多金融机构似乎并不理解这些（政府特许机构所发行的短期）债券的风险性质。投资者们误以为他们的投资完全可以避免（政府特许机构的）信用风险，原因是在危机发生的时候，他们认为有足够的预警时间可以等这些短期债券在几个月后到期时从容套现。问题在于，当金融危机出现时，政府特许机构的短期债券会在短短的几个小时，最多几天之内完全丧失流动性。尽管一个投资者可以选择退出，但当所有投资者同时逃离时，谁也跑不掉。就像银行挤兑时发生的情况一样，由于这些短期债券所依托的房地产资产无法快速变现，从整体上来说，争相抛售政府特许机构的债券的尝试不会成功。[6]
威廉·波尔，美联储圣路易斯银行总裁，2005年
政府特许机构在这里指美国政府特许授权的最大的两家房地产贷款公司房利美和房地美。这两家公司负责建立美国房地产贷款的二级市场，其发行的以房地产为抵押品的债券（Mortgage Backed Securities）总额高达4万亿美元。实际上美国银行系统所发放的7万亿美元的房地产贷款中的大部分，都转卖给了这两家公司。它们把这些长期的房地产按揭打成包，做成MBS债券，然后在华尔街出售给美国的金融机构和亚洲的中央银行。在它们所发行的MBS债券和它们从银行手中收购的房地产按揭贷款之间存在着一个利差，这就构成了这两家公司的利润来源。据统计，美国有60%的银行持有这两家公司的债券的资金超过银行资本的50%。[7]
作为上市公司，房利美和房地美都是以追求利润为导向，对它们而言，直接持有房地产按揭贷款更加有利可图，在这种情况下，利率波动、按揭提前偿还和信用风险都将由它们自己承担。当美联储从2002年开始漫长的升息过程时，房利美和房地美却开始大量吃进并直接持有房地产按揭贷款，其总额到2003年年底已高达1.5万亿美元。
作为承担如此庞大债务的金融机构，它们本该小心谨慎地规避风险，其中最重要的策略就是使资产和债务的期限吻合，否则利率波动的风险将难以控制。其次，应该避免以短期融资支持长期债务。传统的保守方式就是发行长期可回收债券（Callable Bonds），使得资产和债务时限达到同步，同时锁定利差，这样就可以完全避免利率波动、按揭提前偿还两大风险。但是，实际上这两家公司却主要使用长期固定债券和短期债券来进行融资，其短期融资的规模高达每周必须滚动300亿美元的短期债券，从而使自己处于高度风险之中。
为了规避利率波动的风险，它们必须采取复杂的对冲策略，如使用债务和“利率掉期”产生一种“短期债务+未来固定利息现金流”的组合，来“模拟”长期债券的效果，用“掉期期权”（Swaption）来对冲按揭提前偿还风险。除此之外，他们还使用“不完备动态对冲”（Imperfect Dynamic Hedging）策略，对短期可能的利率剧烈波动来个“重点防守”，对长期不太可能的利率震荡则是“疏于设防”。通过这些措施，一切看起来都是固若金汤，成本也颇低廉，似乎是个完美的方式。 |
